現階段，國內白糖期貨連續上漲的邏輯是，2014/2015榨季白糖供過于求局面已經扭轉，南方產區霜凍災害使白糖期貨加速回升。不過，我們認為，市場還沒有出現趨勢性好轉，未來2—3個月不宜過分看高糖價。

　　國際金融市場較為疲軟

       自2011年巴西出口額告別30%以上高增長以后，雷亞爾開始步入持續貶值階段。為了對抗雷亞爾貶值，巴西央行采取正向掉期操作，即在遠端用美元換金融機構的雷亞爾，促使雷亞爾升值。不過，從進出口、資本流動以及通貨膨脹等數據來看，掉期外匯拍賣在2014年既未阻止經濟步入衰退，又未扭轉通貨膨脹之勢，也未改善經常賬戶赤字。目前，巴西利率已經處于高位，未來一旦美元進入緊縮周期，巴西央行可能不得不把利率上調至歷史最高位。

　　我們認為，2014年12月國際糖價下跌主要是由雷亞爾加速貶值造成的，目前巴西央行尚未能阻止雷亞爾貶值步伐。經過了一段時間的加速下行以后，雷亞爾貶值速度可能已經減緩，但是仍處于繼續貶值趨勢中。

　　國內供需關系相對復雜

　　2014/2015榨季，食糖市場巨大的產需缺口是支撐國內糖價企穩回升的重要基礎。2013/2014榨季，在不考慮期初庫存情況下，國內食糖表觀供應量為1734萬噸，預計2014/2015榨季該數據將下降154萬噸，至1580萬噸。一旦國儲或者地方儲備吸收100萬—150萬噸庫存，那么期末商業庫存存在同比下降的可能，利好糖價。

　　另外，制糖企業資金需求量、虧損程度以及心態都相對穩定，市場出現如同上榨季同期破位下跌行情的概率不大。不過，從社會庫存角度看，2014/2015榨季總供應量預計達到2820萬噸，期末庫存將攀升至1375萬噸，高庫存預示著糖價上漲之路將較為曲折。

　　國內進口量仍存不確定性

　　2013/2014榨季末，進口糖對國內食糖市場的沖擊是顯而易見的。進口糖長期較國內現貨價格貼水，擠占了一定的國產糖市場份額。在總體供應持續寬松的背景下，配額內進口價格就是國內糖價的“地板”，配額外進口價格就是國內糖價的“天花板”。

　　以15美分/磅計算的配額內價格為3650元/噸，配額外價格為4650元/噸，而目前南方主產區價格已經接近配額外價格，沿海食糖加工區的價格則高出配額外價格100—300元/噸。這意味著控制進口量會面臨較大阻力。

　　我們認為，在國內庫存得到實質性消耗以前，南方主產區現貨價格突破配額外進口價格的概率不大。

　　上漲將一波三折

　　整體而言，我們雖然看好2014/2015榨季國內糖價，但是并不認為糖價上漲是一帆風順的，未來糖價上漲的空間主要取決于國際糖價和國內進口量。在上述因素沒有根本性改觀的情況下，糖價的每次過快上漲都會遭到空頭反擊。