大部分商品期貨節后恐補跌
來源：鑫鼎盛期貨龍巖營業部轉自中財網 時間：2015-02-25 瀏覽：3453次
宏觀
一、 開始調整格局
作為一系列匯率的一個加權指數，反映美國與其主要貿的自由兌換貨幣的強弱上。在構成的一攬子貨幣上，歐元是權重最重的一個貨幣，歐元的走勢自然也成為與的重要影響因素。未來一段時間歐元兌美元將有所反彈。第一，目前歐元對美元匯率已經反映歐美央行資產負債表擴張的差異。目前美聯儲資產負債表停止擴張，未來歐洲央行計劃將資產負債表規模從2.1萬億擴張至3.7萬億。但從歐元兌美元匯率和兩大央行資產負債表比率關系來看，目前的匯率水平已基本反映此次歐洲央行QE導致的資產負債表規模擴張差異。 第二，美國經濟并沒有想象的那么好，最近美國的經濟數據有走弱的跡象，至少是喜憂參半，不像前一段時間那么強。第三，QE導致歐洲的系統性風險在下降。第四，在歐央行QE之后，市場對于歐洲的經濟預期明顯改善。但來自希臘和烏克蘭危機的不確定性將壓制歐元反彈幅度和節奏。
影響的第二大權重貨幣來自日元。日本央行在2月18日的央行貨幣政策會議上如期“按兵不動”，但上調工業產出的評估，透露出該央行對于經濟復蘇抱有信心。行長黑田東彥在隨后的新聞發布會上暗示眼下沒有必要“放水”，此外，他也表現地不那么“熱衷”于打壓日元。行長黑田東彥認為當前物價趨勢并沒有發生改變，盡管面臨來自油價下滑的暫時性壓力，但通脹正升向他所設定的2%目標。黑田在此次新聞發布會上并未提及日元貶值的好處，更沒有借“不惜一切代價實現通脹目標”之類的堅定言論來試圖打壓日元匯率，這或許也表明黑田已經不再積極口頭干預日元走低。
數據證實日本經濟在去年第四季走出衰退，但2.2%的經濟成長環比年率遠遜于預期，突顯14年4月消費稅上調的影響仍然陰影不散。日本央行仍堅持經濟正在溫和復蘇的觀點，且隨著企業上調薪資和支出，有望在下一財年達成2%的通脹目標。但日本去年12月剔除消費稅上調影響的核心消費者物價指數(CPI)同比升幅僅為0.5%。不過備受期待的出口反彈為央行決策層帶來了一些希望，他們更傾向于暫時不擴大刺激政策，即便油價下跌把通脹率鎖定在央行2%的目標水平之下。
隨著日本央行大規模購債行動導致債券市場流動性枯竭且愈加振蕩，預計日本央行未來一段時間將維持政策穩定，日本央行近期內再次放松政策的可能性降低。因此，未來一段時間日元兌美元匯率跌幅將放緩。
二、全球通脹預期緩慢向上，歐美債券收益率開始反彈
過去一個月，國際原油價格出現反彈，市場的通脹預期緩慢向上。和原油相關的一些資產，比如能源指數、巴克萊高收益債指數（其中19%是能源）和美國TIPS債券隱含通脹預期，在最近油價出現跌不動的情況下都開始反彈。市場之前預期油價會長期繼續下跌，但從供需層面來看，原油價格可能在15年上半年完成筑底。這個拐點的出現對整體大類資產都會產生較大影響。之前市場預期原油價格會一直跌，跟能源相關的一些資產價格跟隨下跌。但是一旦這個預期有所變化，那么這些資產就有可能回升。
在此背景下，油價開始止跌，對于全球通縮的持續性預期開始發生變化。過去三周全球債券類資產價格走弱。德國、日本和美國10年期國債收益率在分別創出0.3％，0.199％和1.64％的低點之后相繼反彈至目前的0.39%，0.4%和2.13％。我們認為隨著原油價格開始止跌，美國經濟持續復蘇，歐洲央行QE改善市場對歐洲經濟預期和歐洲系統性風險下降，歐美債券類資產價格走弱還會持續。
三、全球股票市場將震蕩上行
2013 年初以來，發達國家股市普遍大漲，這一時期的回報主要受到市盈率變動的推動。盡管當前指數的估值水平略高于最近幾年的合理區間，但與近30年歷史均值相比，當前的估值水平并沒有顯著偏離合理水平。不過在最近一個利率變化周期，的市盈率很少持續超過歷史均值，因此估值水平再繼續上升的空間并不大。宏觀局勢仍對較高的估值倍數構成支撐。預計美國經濟維持溫和增長、通脹率溫和且利率水平處于歷史低位，因此偏高的估值倍數并非股指進一步上揚的限制因素，未來指數上漲將主要由企業盈利推動。
美聯儲認為就業和通脹指標將向其目標的水準靠攏，雖然仍堅持在QE?完全退出后一段時間內保持目前低利率是合適的，但關于何時加息的爭論有所升溫。美聯儲何時加息取決于“就業+通脹”雙目標。美聯儲未來貨幣正常化進程將依賴經濟數據而定，這就意味著未來宏觀數據的變化將對資產價格產生直接影響。美聯儲資產規模停止擴張，以及加息臨近階段和加息的初期，美國指數均呈現震蕩態勢。通脹超預期上升及加息提前都可能導致市場對此做出反應，并出現一定幅度的回調，根據歷史經驗，這種回調的幅度通常在7%左右。
因此，我們預計15年指數將維持目前16倍左右PE估值水平，企業盈利同比增速維持7%-8%左右的水平，并繼續推動股指2015年上行不超過8%幅度。后續加息預期升溫，并使得指數出現階段7％左右的短期回調。若無超預期的事件出現，我們預計估值水平難以突破目前的水平，而股指漲幅將會低于盈利改善的幅度。
15年歐洲股票市場上升將主要由估值倍數提升推動。在歐央行QE之后，市場對于歐洲的經濟預期明顯改善，且QE導致歐洲的系統性風險在下降，歐洲主要國家股票市場將經歷一輪估值抬升行情。同時，歐元對美元經歷14看下半年以來20%的下跌，15年將對歐元區出口形成一定支撐，且國際化程度較高的大型企業將受益于匯兌收益，推動歐洲股票指數上升。
四、國內經濟將繼續探底，貨幣政策繼續放松
在國內經濟面臨較大下行壓力、人民幣資產吸引力下降和資本外流的背景下，加之春節的季節性因素，銀行間流動性面臨較大壓力。所以央行在節前下調法定存款準備金率應對流動性緊張。在外匯占款趨勢性下降的背景下，我國基礎貨幣投放方式將發生變化。未來降準將是央行投放基礎貨幣的主要方式。從中長期來看，無論從穩增長、抗通縮等角度考慮降息仍有空間，而降準是必然。只是貨幣政策將更重視寬信貸，為疏通貨幣政策傳導機制，調控方式上將更多通過SLF、MLF、PSL?等工具投放信貸和流動性。未來7天逆回購招標利率將成為貨幣市場的指標利率，由此來觀察央行寬松的力度。
從剛公布的1月社會融資數據來看，整體信用擴張還是一個緩慢的過程，再疊加上當前經濟的一些下行壓力，可能意味著經濟基本面還會繼續下探。我們認為這種下探的系統性風險不大，但對于貨幣政策來講，階段性放松可能也不會很快結束。在此背景下，債券收益率將繼續下降。只是目前債券收益率期限利差已經縮窄至歷史低位，后期原油價格止跌，調整以及春節因素將階段改變市場通縮預期，長端收益率有階段反彈風險。但未來央行下調公開市場操作利率包括下調存貸款利率將是大概率方向，短端收益率的下行將帶動整體收益率曲線繼續下行。
銅
行情：lme銅在5650美元/噸至5790美元/噸之間波動，市場對過度偏離的價格并不認可。
宏觀消息，希臘一波三折，最終獲得延長4個月的談判時間，既沒有大驚喜也沒失望，還有小打小鬧。ECB意外將購買債券量從500億歐元增加到600億/月，再寬松為了對沖希臘等政治風險對經濟的沖擊，低匯率也有利于經濟復蘇。美聯儲1月會議紀要，沒大偏離，提到對通脹水平下滑的擔憂，引發市場對美聯儲在3月偏“鴿派”預期升溫。從經濟數據看，美聯儲改變預期可能性不大，除非通脹水平再度下滑，否則，美元依然有進一步上揚機會。
行業消息面，wbms報告稱2014年全球銅過剩量為10.5萬噸，低于2013年水平。考慮到銅供應中新增產能占比45%，而勞資合同重新訂立的比例在25%，供應的不確定性依舊。顯性庫存中lme庫存在過去幾個月增長68%，中國庫存也有50%增長，短期對銅價壓力依舊在。如果中國消費在春季依舊疲弱，而國內產量居高不下，銅價可能還會下滑。目前，銅價維持平衡，觀察5800-5500美元/噸的波動情況。
貴金屬
春節長假，外盤黃金白銀在國內休盤之后開始下跌。長假期間黃金從1230美元/盎司下跌至1200美元，白銀跌幅更甚。究其原因，還是風險情緒的退散以及資金的撤退。希臘退出歐元區的風險被基本完全解決，以及黃金與美元負相關的回歸帶來黃金多頭的撤退。盡管南非第三大金礦出現火災，金價依舊沒有得到有效提振。美元的繼續高位壓制黃金反彈動力，多頭撤退，空頭回補，市場重新進入弱勢格局。但需要注意的是在黃金價格跌至1200美元/盎司價格時，大部分投行再次出來挺價，且作為三次較為有力的支撐區間，短期黃金價格在1180—1200美元/盎司一線存在支撐反彈預期，但在美聯儲加息之前向下趨勢不改。
鐵礦石春節期間現貨市場補跌，節后價格恐將繼續下跌
要點：
鐵礦石現貨春節期間補跌，節后鋼廠及貿易商去庫存意愿較強，現貨價格恐將繼續振蕩下行
淡水河谷2014年四季度季報公布，四季度共生產鐵礦石8297.3萬噸，環比減少3.2%，同比增加2.1%
2015年1月，我國鐵礦石進口許可證發證數量12383萬噸，同比下降10.4%、環比上升91.19%；清關數量4894.28萬噸，同比上升14.75%、環比上升47.72%
國內礦山節后復工意愿較強，但時間上恐將略有延遲
預計節后鐵礦石期貨價格將隨現貨價格振蕩向下，建議490以上空頭加倉，多頭離場
一、節內市場動態
1、現貨市場補跌，節后價格恐將繼續下跌
2、淡水河谷2014年四季度共生產鐵礦石8297.3萬噸，環比減少3.2%，同比增加2.1%
鐵礦石巨頭之一的巴西淡水河谷（VALE）于春節期間公布2014年四季度生產情況季報，四季度共生產鐵礦石8297.3萬噸，環比減少3.2%，同比增加2.1%。2014年全年共生產鐵礦石3.19億噸，比2013年全年的2.99億噸增加6.5%。
2014年全年VALE產量共增加約1940萬噸，其中約1480萬噸的增長來自于卡拉斯加礦區。2015年這一礦區仍將有9000萬噸產能擴張完畢，預計與2015年三、四季度陸續投產，屆時VALE總產能將達到3.9-4.0億噸。
從歷史情況來看，VALE每年一季度的產銷量均出現了較大的下滑，而從2015年1、2月的發貨情況來看，VALE在1月的產銷量確實出現了環比下降，但進入2月后已經基本恢復到正常水平。2015年一季度VALE的供應量縮減程度，恐將不如往年同期那般嚴重。據了解，VALE目前在巴西境內仍有約800萬噸左右的庫存堆積，為其近幾年來最高水平。高庫存也將刺激VALE增加銷量，我們認為3月下旬開始，VALE的供應量將出現小幅上漲，二季度整體供應量（包括產量與庫存）將達到約8500-8600萬噸的水平，較2014年二季度增加7.73%。
2015年全年，VALE的生產目標在3.4億噸左右，如果這一目標實現，將較2014年繼續增加2000萬噸的產量。且由于40萬噸大船VALEMAX陸續交付啟航，VALE的投放能力大大增強，至中國運費降低2-3美元，極大的增加了其競爭力。
3. 2015年1月，我國鐵礦石進口許可證發證數量12383萬噸，清關數量4894.28萬噸
4.國內礦山節后復工意愿較強，但時間上恐將略有延遲
二、節后市場預測
節后鋼廠去庫存意愿較強，恢復正常水平，期現價格或將雙雙下跌
目前來看，盡管節后市場（2月底至3月初）到港量將回落到正常水平，但鋼廠節后去庫存的意愿普遍較強，鐵礦石節后市場價格恐將繼續回落。考慮到3月中下旬開始到港量將再次反彈，四大礦山開始陸續釋放產量，雙重因素影響下，3月份有可能進入新一輪加速下滑的階段中。
期貨價格節前沖高有兩方面的原因，其一是多頭受到提保影響，拉升價格，但節后將恢復正常，支持多頭上攻的動力不再；其二是節前降息預期較強，但實際上并沒有兌現，節后何時降息仍有一定的不確定性。由于節后鋼材市場回暖的預期恐將落空，期貨價格再次回落的概率較大。操作上，I1505價格在490以上時建議空頭加倉，多頭及時離場。
白糖內盤空單快進快出 外盤考慮長線多單
今年春節期間糖市的表現，與去年完全相反。去年由于基金豪賭厄爾尼諾題材，在咖啡的帶領下，春節休市的6個交易日內，ICE#11原糖主力合約暴漲了111個點，從14.74美分/磅，漲至15.85美分/磅；而今年的春節，先是油價再度回落，接著是周四印度出口補貼4000盧比/噸的題材終于明朗化，最后是周五雷亞爾的下跌，ICE主力合約1505從15.19美分/磅的高點一路下跌，不斷刷新合約新低，周一最低跌至14.10美分/磅。
那么，外盤如此不濟的表現是否會拖累年前熱情似火的內盤？又或者說，內外套終于可以大展拳腳了？周三開盤時，對于外盤長假期間的下跌，內盤肯定會有所反應，這是毫無疑問的。但是，我們認為，至少在廣西4月底收榨之前，內外正套進場，仍需謹防政策風險。
節后可以預見到的第一道題材，無疑是海關公布的1月份進口數據：就算預期完全一致，超過35萬噸——證實了內外盤扭曲的套利空間確實吸引了大量的進口糖密集性涌入，甚至于整個1季度的進口量，都有望創下歷史新高——但年前犧牲的一大批正套部隊，正是基于這一邏輯。所以顯而易見的操作機會，往往是陷阱。
值得注意的是，時間顯然對正套是有利的，因為配額外原糖進口限制在190萬噸的政策，無法證偽，市場并不相信政府會做出違背WTO的原則和精神的決定，更多的應該是在短時間內用政策的態度托市，讓糖廠階段性改善資金狀況，盡快支付拖欠農民的蔗款。
實際上，年前5000元/噸的現貨報價，大部分糖廠已經不虧錢，在種植面積連年萎縮的情況下，如此的糖價讓搶蔗之風再次吹起，農民又嗅到了種蔗的“甜頭”。
所以，如果市場不相信190萬噸的限制會持續到下半年，那么價格應該會向下調整；如果市場認為政策會維持到榨季末期，現貨價格的堅挺也會刺激主產區的種蔗積極性，支撐年前盤面暴漲的邏輯之一——明年種蔗面積將減少20-25%，也會不復存在。僅從這兩點判斷，即便外盤春節期間沒有如此的暴跌，節后價格回落的概率也不小。
但是，年前價格的上漲速度較快，而且習慣了熊市的終端，由于通常不如中間商敏感，在采購計劃上并沒有做出相應的調整，操作節奏已經被打亂。所以價格的每一次回落，也許都會有不少的中間商和終端承接盤出現；在糖廠已經不需要賤價賣糖來回籠資金的情況下，盤面的下行很難得到現貨價格的同步配合，現貨跌至4700元/噸的成本線都需要較長時間。結合3月22日即將召開的廣西糖會，會前恐有朦朧利好干擾，做空建議單邊短線操作，快進快出。
至于外盤，我們仍堅持4季度以來的觀點，主導國際糖價更關鍵的因素是宏觀而不是基本面。目前，這些因素如油價、巴西匯率等，都沒有走穩的跡象，相反還是朝著4季度機構的預測如匯率跌至3的方向運動，因此外盤還是處于低位震蕩甚至探底的過程之中。但是，正如內盤我們認為跌幅有限一樣，3月份外盤的低點，即便宏觀環境再惡劣，應該也在不會跌破上榨季的13.32美分/磅。
一方面，印度的原糖出口補貼已經炒作超過半年，雖然大家對印度最終能出口多少原糖，看法分歧還是很大，不過補貼140萬噸原糖出口，對國際市場造成的壓力，已經被價格所消化，短期內印度出口利空出盡。
另一方面，3月底4月初南巴西將開榨，未開榨前正是市場充滿猜測，一切懸而未定的時段。從往年的經驗來看，消息面占據主動的糖廠和行業協會，將會擇機放出一些利好，以刺激價格上漲，有利于榨季初期糖和乙醇的作價。比如，原計劃在2月16日上調的汽油中的乙醇比例，由于總統沒有簽字，估計會推到4月份實施；這將增加9.5億升的乙醇需求量。當然，從目前來看，利好效果有限，因為南巴西乙醇的庫存相對充足。
更為關鍵的是，去年上半年的行情充分展示了天氣對價格的影響力。而14美分/磅附近的糖價，沒有包涵任何的天氣升水，在整個巴西糖業供應環節缺乏投入，甘蔗已經多年宿根、不堪一擊的情況下，只要天氣出現一點異常，機構都會再次爆炒供應中斷的題材。
基于這幾方面考慮，外盤做空的風險收益比不理想，而且進出的節奏不宜掌握；建議在13.50-14美分/磅附近陸續進場，考慮長線多單。
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一、 開始調整格局
作為一系列匯率的一個加權指數，反映美國與其主要貿的自由兌換貨幣的強弱上。在構成的一攬子貨幣上，歐元是權重最重的一個貨幣，歐元的走勢自然也成為與的重要影響因素。未來一段時間歐元兌美元將有所反彈。第一，目前歐元對美元匯率已經反映歐美央行資產負債表擴張的差異。目前美聯儲資產負債表停止擴張，未來歐洲央行計劃將資產負債表規模從2.1萬億擴張至3.7萬億。但從歐元兌美元匯率和兩大央行資產負債表比率關系來看，目前的匯率水平已基本反映此次歐洲央行QE導致的資產負債表規模擴張差異。 第二，美國經濟并沒有想象的那么好，最近美國的經濟數據有走弱的跡象，至少是喜憂參半，不像前一段時間那么強。第三，QE導致歐洲的系統性風險在下降。第四，在歐央行QE之后，市場對于歐洲的經濟預期明顯改善。但來自希臘和烏克蘭危機的不確定性將壓制歐元反彈幅度和節奏。
影響的第二大權重貨幣來自日元。日本央行在2月18日的央行貨幣政策會議上如期“按兵不動”，但上調工業產出的評估，透露出該央行對于經濟復蘇抱有信心。行長黑田東彥在隨后的新聞發布會上暗示眼下沒有必要“放水”，此外，他也表現地不那么“熱衷”于打壓日元。行長黑田東彥認為當前物價趨勢并沒有發生改變，盡管面臨來自油價下滑的暫時性壓力，但通脹正升向他所設定的2%目標。黑田在此次新聞發布會上并未提及日元貶值的好處，更沒有借“不惜一切代價實現通脹目標”之類的堅定言論來試圖打壓日元匯率，這或許也表明黑田已經不再積極口頭干預日元走低。
數據證實日本經濟在去年第四季走出衰退，但2.2%的經濟成長環比年率遠遜于預期，突顯14年4月消費稅上調的影響仍然陰影不散。日本央行仍堅持經濟正在溫和復蘇的觀點，且隨著企業上調薪資和支出，有望在下一財年達成2%的通脹目標。但日本去年12月剔除消費稅上調影響的核心消費者物價指數(CPI)同比升幅僅為0.5%。不過備受期待的出口反彈為央行決策層帶來了一些希望，他們更傾向于暫時不擴大刺激政策，即便油價下跌把通脹率鎖定在央行2%的目標水平之下。
隨著日本央行大規模購債行動導致債券市場流動性枯竭且愈加振蕩，預計日本央行未來一段時間將維持政策穩定，日本央行近期內再次放松政策的可能性降低。因此，未來一段時間日元兌美元匯率跌幅將放緩。
二、全球通脹預期緩慢向上，歐美債券收益率開始反彈
過去一個月，國際原油價格出現反彈，市場的通脹預期緩慢向上。和原油相關的一些資產，比如能源指數、巴克萊高收益債指數（其中19%是能源）和美國TIPS債券隱含通脹預期，在最近油價出現跌不動的情況下都開始反彈。市場之前預期油價會長期繼續下跌，但從供需層面來看，原油價格可能在15年上半年完成筑底。這個拐點的出現對整體大類資產都會產生較大影響。之前市場預期原油價格會一直跌，跟能源相關的一些資產價格跟隨下跌。但是一旦這個預期有所變化，那么這些資產就有可能回升。
在此背景下，油價開始止跌，對于全球通縮的持續性預期開始發生變化。過去三周全球債券類資產價格走弱。德國、日本和美國10年期國債收益率在分別創出0.3％，0.199％和1.64％的低點之后相繼反彈至目前的0.39%，0.4%和2.13％。我們認為隨著原油價格開始止跌，美國經濟持續復蘇，歐洲央行QE改善市場對歐洲經濟預期和歐洲系統性風險下降，歐美債券類資產價格走弱還會持續。
三、全球股票市場將震蕩上行
2013 年初以來，發達國家股市普遍大漲，這一時期的回報主要受到市盈率變動的推動。盡管當前指數的估值水平略高于最近幾年的合理區間，但與近30年歷史均值相比，當前的估值水平并沒有顯著偏離合理水平。不過在最近一個利率變化周期，的市盈率很少持續超過歷史均值，因此估值水平再繼續上升的空間并不大。宏觀局勢仍對較高的估值倍數構成支撐。預計美國經濟維持溫和增長、通脹率溫和且利率水平處于歷史低位，因此偏高的估值倍數并非股指進一步上揚的限制因素，未來指數上漲將主要由企業盈利推動。
美聯儲認為就業和通脹指標將向其目標的水準靠攏，雖然仍堅持在QE?完全退出后一段時間內保持目前低利率是合適的，但關于何時加息的爭論有所升溫。美聯儲何時加息取決于“就業+通脹”雙目標。美聯儲未來貨幣正常化進程將依賴經濟數據而定，這就意味著未來宏觀數據的變化將對資產價格產生直接影響。美聯儲資產規模停止擴張，以及加息臨近階段和加息的初期，美國指數均呈現震蕩態勢。通脹超預期上升及加息提前都可能導致市場對此做出反應，并出現一定幅度的回調，根據歷史經驗，這種回調的幅度通常在7%左右。
因此，我們預計15年指數將維持目前16倍左右PE估值水平，企業盈利同比增速維持7%-8%左右的水平，并繼續推動股指2015年上行不超過8%幅度。后續加息預期升溫，并使得指數出現階段7％左右的短期回調。若無超預期的事件出現，我們預計估值水平難以突破目前的水平，而股指漲幅將會低于盈利改善的幅度。
15年歐洲股票市場上升將主要由估值倍數提升推動。在歐央行QE之后，市場對于歐洲的經濟預期明顯改善，且QE導致歐洲的系統性風險在下降，歐洲主要國家股票市場將經歷一輪估值抬升行情。同時，歐元對美元經歷14看下半年以來20%的下跌，15年將對歐元區出口形成一定支撐，且國際化程度較高的大型企業將受益于匯兌收益，推動歐洲股票指數上升。
四、國內經濟將繼續探底，貨幣政策繼續放松
在國內經濟面臨較大下行壓力、人民幣資產吸引力下降和資本外流的背景下，加之春節的季節性因素，銀行間流動性面臨較大壓力。所以央行在節前下調法定存款準備金率應對流動性緊張。在外匯占款趨勢性下降的背景下，我國基礎貨幣投放方式將發生變化。未來降準將是央行投放基礎貨幣的主要方式。從中長期來看，無論從穩增長、抗通縮等角度考慮降息仍有空間，而降準是必然。只是貨幣政策將更重視寬信貸，為疏通貨幣政策傳導機制，調控方式上將更多通過SLF、MLF、PSL?等工具投放信貸和流動性。未來7天逆回購招標利率將成為貨幣市場的指標利率，由此來觀察央行寬松的力度。
從剛公布的1月社會融資數據來看，整體信用擴張還是一個緩慢的過程，再疊加上當前經濟的一些下行壓力，可能意味著經濟基本面還會繼續下探。我們認為這種下探的系統性風險不大，但對于貨幣政策來講，階段性放松可能也不會很快結束。在此背景下，債券收益率將繼續下降。只是目前債券收益率期限利差已經縮窄至歷史低位，后期原油價格止跌，調整以及春節因素將階段改變市場通縮預期，長端收益率有階段反彈風險。但未來央行下調公開市場操作利率包括下調存貸款利率將是大概率方向，短端收益率的下行將帶動整體收益率曲線繼續下行。
銅
行情：lme銅在5650美元/噸至5790美元/噸之間波動，市場對過度偏離的價格并不認可。
宏觀消息，希臘一波三折，最終獲得延長4個月的談判時間，既沒有大驚喜也沒失望，還有小打小鬧。ECB意外將購買債券量從500億歐元增加到600億/月，再寬松為了對沖希臘等政治風險對經濟的沖擊，低匯率也有利于經濟復蘇。美聯儲1月會議紀要，沒大偏離，提到對通脹水平下滑的擔憂，引發市場對美聯儲在3月偏“鴿派”預期升溫。從經濟數據看，美聯儲改變預期可能性不大，除非通脹水平再度下滑，否則，美元依然有進一步上揚機會。
行業消息面，wbms報告稱2014年全球銅過剩量為10.5萬噸，低于2013年水平。考慮到銅供應中新增產能占比45%，而勞資合同重新訂立的比例在25%，供應的不確定性依舊。顯性庫存中lme庫存在過去幾個月增長68%，中國庫存也有50%增長，短期對銅價壓力依舊在。如果中國消費在春季依舊疲弱，而國內產量居高不下，銅價可能還會下滑。目前，銅價維持平衡，觀察5800-5500美元/噸的波動情況。
貴金屬
春節長假，外盤黃金白銀在國內休盤之后開始下跌。長假期間黃金從1230美元/盎司下跌至1200美元，白銀跌幅更甚。究其原因，還是風險情緒的退散以及資金的撤退。希臘退出歐元區的風險被基本完全解決，以及黃金與美元負相關的回歸帶來黃金多頭的撤退。盡管南非第三大金礦出現火災，金價依舊沒有得到有效提振。美元的繼續高位壓制黃金反彈動力，多頭撤退，空頭回補，市場重新進入弱勢格局。但需要注意的是在黃金價格跌至1200美元/盎司價格時，大部分投行再次出來挺價，且作為三次較為有力的支撐區間，短期黃金價格在1180—1200美元/盎司一線存在支撐反彈預期，但在美聯儲加息之前向下趨勢不改。
鐵礦石春節期間現貨市場補跌，節后價格恐將繼續下跌
要點：
鐵礦石現貨春節期間補跌，節后鋼廠及貿易商去庫存意愿較強，現貨價格恐將繼續振蕩下行
淡水河谷2014年四季度季報公布，四季度共生產鐵礦石8297.3萬噸，環比減少3.2%，同比增加2.1%
2015年1月，我國鐵礦石進口許可證發證數量12383萬噸，同比下降10.4%、環比上升91.19%；清關數量4894.28萬噸，同比上升14.75%、環比上升47.72%
國內礦山節后復工意愿較強，但時間上恐將略有延遲
預計節后鐵礦石期貨價格將隨現貨價格振蕩向下，建議490以上空頭加倉，多頭離場
一、節內市場動態
1、現貨市場補跌，節后價格恐將繼續下跌
2、淡水河谷2014年四季度共生產鐵礦石8297.3萬噸，環比減少3.2%，同比增加2.1%
鐵礦石巨頭之一的巴西淡水河谷（VALE）于春節期間公布2014年四季度生產情況季報，四季度共生產鐵礦石8297.3萬噸，環比減少3.2%，同比增加2.1%。2014年全年共生產鐵礦石3.19億噸，比2013年全年的2.99億噸增加6.5%。
2014年全年VALE產量共增加約1940萬噸，其中約1480萬噸的增長來自于卡拉斯加礦區。2015年這一礦區仍將有9000萬噸產能擴張完畢，預計與2015年三、四季度陸續投產，屆時VALE總產能將達到3.9-4.0億噸。
從歷史情況來看，VALE每年一季度的產銷量均出現了較大的下滑，而從2015年1、2月的發貨情況來看，VALE在1月的產銷量確實出現了環比下降，但進入2月后已經基本恢復到正常水平。2015年一季度VALE的供應量縮減程度，恐將不如往年同期那般嚴重。據了解，VALE目前在巴西境內仍有約800萬噸左右的庫存堆積，為其近幾年來最高水平。高庫存也將刺激VALE增加銷量，我們認為3月下旬開始，VALE的供應量將出現小幅上漲，二季度整體供應量（包括產量與庫存）將達到約8500-8600萬噸的水平，較2014年二季度增加7.73%。
2015年全年，VALE的生產目標在3.4億噸左右，如果這一目標實現，將較2014年繼續增加2000萬噸的產量。且由于40萬噸大船VALEMAX陸續交付啟航，VALE的投放能力大大增強，至中國運費降低2-3美元，極大的增加了其競爭力。
3. 2015年1月，我國鐵礦石進口許可證發證數量12383萬噸，清關數量4894.28萬噸
4.國內礦山節后復工意愿較強，但時間上恐將略有延遲
二、節后市場預測
節后鋼廠去庫存意愿較強，恢復正常水平，期現價格或將雙雙下跌
目前來看，盡管節后市場（2月底至3月初）到港量將回落到正常水平，但鋼廠節后去庫存的意愿普遍較強，鐵礦石節后市場價格恐將繼續回落。考慮到3月中下旬開始到港量將再次反彈，四大礦山開始陸續釋放產量，雙重因素影響下，3月份有可能進入新一輪加速下滑的階段中。
期貨價格節前沖高有兩方面的原因，其一是多頭受到提保影響，拉升價格，但節后將恢復正常，支持多頭上攻的動力不再；其二是節前降息預期較強，但實際上并沒有兌現，節后何時降息仍有一定的不確定性。由于節后鋼材市場回暖的預期恐將落空，期貨價格再次回落的概率較大。操作上，I1505價格在490以上時建議空頭加倉，多頭及時離場。
白糖內盤空單快進快出 外盤考慮長線多單
今年春節期間糖市的表現，與去年完全相反。去年由于基金豪賭厄爾尼諾題材，在咖啡的帶領下，春節休市的6個交易日內，ICE#11原糖主力合約暴漲了111個點，從14.74美分/磅，漲至15.85美分/磅；而今年的春節，先是油價再度回落，接著是周四印度出口補貼4000盧比/噸的題材終于明朗化，最后是周五雷亞爾的下跌，ICE主力合約1505從15.19美分/磅的高點一路下跌，不斷刷新合約新低，周一最低跌至14.10美分/磅。
那么，外盤如此不濟的表現是否會拖累年前熱情似火的內盤？又或者說，內外套終于可以大展拳腳了？周三開盤時，對于外盤長假期間的下跌，內盤肯定會有所反應，這是毫無疑問的。但是，我們認為，至少在廣西4月底收榨之前，內外正套進場，仍需謹防政策風險。
節后可以預見到的第一道題材，無疑是海關公布的1月份進口數據：就算預期完全一致，超過35萬噸——證實了內外盤扭曲的套利空間確實吸引了大量的進口糖密集性涌入，甚至于整個1季度的進口量，都有望創下歷史新高——但年前犧牲的一大批正套部隊，正是基于這一邏輯。所以顯而易見的操作機會，往往是陷阱。
值得注意的是，時間顯然對正套是有利的，因為配額外原糖進口限制在190萬噸的政策，無法證偽，市場并不相信政府會做出違背WTO的原則和精神的決定，更多的應該是在短時間內用政策的態度托市，讓糖廠階段性改善資金狀況，盡快支付拖欠農民的蔗款。
實際上，年前5000元/噸的現貨報價，大部分糖廠已經不虧錢，在種植面積連年萎縮的情況下，如此的糖價讓搶蔗之風再次吹起，農民又嗅到了種蔗的“甜頭”。
所以，如果市場不相信190萬噸的限制會持續到下半年，那么價格應該會向下調整；如果市場認為政策會維持到榨季末期，現貨價格的堅挺也會刺激主產區的種蔗積極性，支撐年前盤面暴漲的邏輯之一——明年種蔗面積將減少20-25%，也會不復存在。僅從這兩點判斷，即便外盤春節期間沒有如此的暴跌，節后價格回落的概率也不小。
但是，年前價格的上漲速度較快，而且習慣了熊市的終端，由于通常不如中間商敏感，在采購計劃上并沒有做出相應的調整，操作節奏已經被打亂。所以價格的每一次回落，也許都會有不少的中間商和終端承接盤出現；在糖廠已經不需要賤價賣糖來回籠資金的情況下，盤面的下行很難得到現貨價格的同步配合，現貨跌至4700元/噸的成本線都需要較長時間。結合3月22日即將召開的廣西糖會，會前恐有朦朧利好干擾，做空建議單邊短線操作，快進快出。
至于外盤，我們仍堅持4季度以來的觀點，主導國際糖價更關鍵的因素是宏觀而不是基本面。目前，這些因素如油價、巴西匯率等，都沒有走穩的跡象，相反還是朝著4季度機構的預測如匯率跌至3的方向運動，因此外盤還是處于低位震蕩甚至探底的過程之中。但是，正如內盤我們認為跌幅有限一樣，3月份外盤的低點，即便宏觀環境再惡劣，應該也在不會跌破上榨季的13.32美分/磅。
一方面，印度的原糖出口補貼已經炒作超過半年，雖然大家對印度最終能出口多少原糖，看法分歧還是很大，不過補貼140萬噸原糖出口，對國際市場造成的壓力，已經被價格所消化，短期內印度出口利空出盡。
另一方面，3月底4月初南巴西將開榨，未開榨前正是市場充滿猜測，一切懸而未定的時段。從往年的經驗來看，消息面占據主動的糖廠和行業協會，將會擇機放出一些利好，以刺激價格上漲，有利于榨季初期糖和乙醇的作價。比如，原計劃在2月16日上調的汽油中的乙醇比例，由于總統沒有簽字，估計會推到4月份實施；這將增加9.5億升的乙醇需求量。當然，從目前來看，利好效果有限，因為南巴西乙醇的庫存相對充足。
更為關鍵的是，去年上半年的行情充分展示了天氣對價格的影響力。而14美分/磅附近的糖價，沒有包涵任何的天氣升水，在整個巴西糖業供應環節缺乏投入，甘蔗已經多年宿根、不堪一擊的情況下，只要天氣出現一點異常，機構都會再次爆炒供應中斷的題材。
基于這幾方面考慮，外盤做空的風險收益比不理想，而且進出的節奏不宜掌握；建議在13.50-14美分/磅附近陸續進場，考慮長線多單。
